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在全球经济日益互联的今天，中国企业“走出去”和“引进来”的步伐不断加快，跨境投资、并购已成为常态。在复杂的国际商业环境中，理解并遵守不同司法辖区的法律法规，尤其是关于信息披露的规定，对于保障企业合规运营和投资者利益至关重要。美国作为全球最大的资本市场之一，其证券法规体系对全球商业活动具有深远影响。早在1988年，美国最高法院就曾发布一项里程碑式的裁决，对公司并购谈判中的信息披露责任做出了明确界定，这一裁决的原则至今仍在指导着全球范围内的公司行为，为中国跨境从业者提供了宝贵的参考和启示。

这项裁决的核心在于，当公司董事会否认正在进行的并购谈判时，如果这些否认性陈述是虚假的，投资者可能因此获得损害赔偿。这标志着美国证券法在保护投资者方面的一个重要进展。

信息披露：从“买者自负”到“全面披露”

此案源于1978年俄亥俄州克利夫兰的Basic公司与康涅狄格州的Combustion Engineering公司之间的并购。Basic公司是一家为钢铁行业生产耐火材料的企业。在并购谈判启动后，Basic公司的董事们多次否认公司正在进行任何并购谈判，导致部分投资者在不知情的情况下，以较低的价格出售了股票。并购最终达成后，这些投资者提起诉讼，指控Basic公司的董事们误导了市场。

在法律诉讼中，Basic公司的董事们提出了两项主要的抗辩理由，但均被最高法院驳回。

首先，Basic公司董事会的律师辩称，董事们在达成明确的并购协议之前，没有义务披露并购谈判的真实情况。然而，最高法院以6比0的投票结果对此表示异议。哈里·A·布莱克门大法官在判决书中阐明，美国证券法旨在通过“以全面披露的理念取代买者自负的理念”来保护投资者。他强调：“披露，而非家长式的隐瞒准确信息，是国会选择并表达的政策。”这一观点深刻揭示了证券市场中信息透明度的核心价值。

其次，公司律师还主张，只有那些能够证明他们确实依赖了误导性陈述的投资者才有资格提起诉讼。但最高法院以4比2的投票结果否决了这一论点。

法院认为，在密集谈判期间出售股票的所有股东，无论他们是否相信或依赖了公司的否认性声明，都受到了损害。因为误导性陈述可能将股票价格人为地维持在较低水平，法院认定，所有在并购谈判进行期间出售股票的股东都是“欺诈”行为的受害者。证券专家指出，这是最高法院首次采纳所谓的“市场欺诈理论”作为裁定是否有人受骗的基础。这一理论的出台，意味着即便投资者没有直接收到误导性信息，只要信息影响了市场价格，都可能构成欺诈。

潜在的集体诉讼与管理层挑战

律师们表示，这种“市场欺诈理论”可能导致投资者针对那些在不知情中批准误导性公司声明的审计师提起“大规模集体诉讼”。这无疑给审计行业带来了新的风险和挑战，也警示着所有参与市场信息披露的机构和个人。

回顾这起案件的具体时间线：

• 1976年左右，康涅狄格州的Combustion Engineering公司高管开始与位于克利夫兰的Basic公司高管讨论可能的并购事宜。
• 断断续续的谈判持续到1977年，并在1978年初变得更加认真，当时Basic公司的股价低于每股20美元。
• 随后股价开始上涨。为回应华尔街关于并购的传闻，Basic公司发布了三份公开声明，否认其高管知晓股价持续上涨的任何原因。
• 截至1978年11月6日，公司董事们仍表示“我们目前不清楚有任何当前或即将发生的发展”能够解释其股价的上涨。
• 然而，在1978年12月19日，Basic公司董事会投票批准以每股46美元的价格将公司出售给Combustion公司。

一些股东随即对Basic公司董事会提起诉讼，认为他们被误导，以较低的并购前价格出售了股票。克利夫兰的一名地区法官最初驳回了他们的诉讼，但联邦上诉法院在1986年恢复了此案，裁定此类声明既重要又具有误导性。最高法院在1988年将此案（Basic Inc. vs. Levinson, 86-279）发回地区法院重审。

布莱克门大法官的意见似乎试图在要求全面披露并购谈判和允许公司高管在并购宣布之日之前否认一切之间找到一个中间点。他指出，联邦证券法规定投资者有权了解“重大”进展。何为“重大”，取决于每个案件的具体事实，但公司董事会不能否认达到“董事会决议、对投资银行家的指示以及主要参与者之间实际谈判”程度的并购谈判。

“不予置评”策略的运用

然而，在判决的一个脚注中，布莱克门大法官似乎也暗示，公司董事会通过一项坚持“不予置评”的政策，可能能够避免责任。他指出：“当然，一项声明必须是误导性的才能被起诉。在没有披露义务的情况下，沉默根据（《证券交易法》）第10-5条规则并不构成误导。‘不予置评’的声明通常与沉默具有相同的功能。”

时任美国证券交易委员会律师的保罗·冈森认为，这个脚注可能比法院判决中关于全面披露的所有讨论更具分量。冈森表示：“我们鼓励向投资者披露所有重要信息。但法院似乎在说的是，如果你一直说‘不予置评’，那你总是安全的。”

代表提起诉讼股东的纽约律师韦恩·克罗斯表示，对所有在并购谈判期间出售Basic公司股票的股东来说，最终的赔偿金额可能高达2000万美元。克罗斯认为，最高法院的裁决“使管理层的工作变得稍微困难一些。最高法院明确表示，你不能发布关于并购的含糊其辞的声明，这将对投资者有利。”他还指出：“对于经验丰富的董事会来说，这项裁决意味着你要么对任何并购信息严加保密，以防谣言四起；要么，如果信息确实泄露，你需要发布一份关于谈判的准确声明。”

公司董事会律师威廉·M·戈卢布则表示，这项裁决“总体而言对管理层不利。它将使管理层的工作更加困难。”戈卢布解释说，由于公司董事们不确定并购谈判是否会最终达成，大多数人不愿意回应市场谣言。但这项裁决“带来了很多不确定性”，因为它暗示并购谈判在某个未明确的时刻成为“重大进展”。

对中国跨境从业者的启示

尽管这项裁决可以追溯到1988年，但其原则在2025年的全球商业环境中仍然具有极强的现实指导意义，特别是对于积极参与国际市场、进行跨境投资和并购的中国企业和个人。

1. 高度重视信息披露的真实性与及时性：

   • 跨境并购的合规基石： 中国企业在进行海外并购时，必须深刻理解目标国家或地区的证券法律法规。一旦就并购事宜对外发声，就必须确保所有披露信息的真实、准确和完整。虚假或误导性陈述不仅可能导致巨额罚款和赔偿，更会严重损害企业的国际声誉。
   • 防范“市场欺诈”风险： 即使投资者没有直接依赖虚假信息，只要公司误导性言论影响了市场价格，就可能被认定为“市场欺诈”，引发集体诉讼。这要求企业在敏感信息处理上极为审慎。

2. “不予置评”策略的审慎运用：

   • 双刃剑效应： 在并购谈判尚未成熟，或信息披露可能带来负面影响时，“不予置评”确实是一种合法的策略，可以避免因披露不确定信息而承担责任。但这种策略需要有严格的内部管理和执行流程，以确保其不被误读为对事实的隐瞒。
   • 透明度与市场预期： 过于频繁或不当使用“不予置评”也可能引发市场猜测，甚至对公司股价产生负面影响。企业需要在法律合规和市场沟通之间找到平衡点。

3. 识别“重大进展”的复杂性：

   • 动态评估： 何时并购谈判构成“重大进展”需要披露，是一个动态且复杂的判断过程。从“董事会决议”到“与投资银行家沟通”，再到“主要负责人之间的实际谈判”，这些都是判断的依据。中国企业在海外投资过程中，应建立健全的内部决策机制，并聘请专业的法律顾问，对谈判进展进行实时评估。
   • 管理层挑战： 戈卢布律师的观点提醒我们，管理层在判断何时披露、披露多少时面临挑战。这种不确定性要求企业管理层具备高度的专业素养和风险意识。

4. 加强投资者关系管理与法律风险防范：

   • 主动沟通，减少误解： 在符合法律法规的前提下，与投资者进行透明、持续的沟通，有助于建立信任，减少因信息不对称引发的误解和诉讼风险。
   • 跨境法律团队建设： 中国企业应组建具备国际视野和专业能力的法律团队，或与国际知名律所合作，确保在跨境交易中能够及时、准确地应对各种法律挑战。
   • 应对集体诉讼的准备： 在一些海外市场，集体诉讼是投资者维护权益的重要方式。中国企业应了解相关规则，做好应对潜在集体诉讼的准备，包括购买适当的责任保险等。

此案的判决强调了全球资本市场对信息透明度和投资者保护的高度重视。对于身处2025年的中国跨境从业者而言，这不仅是一段历史性的法律判例，更是一份关于如何在国际商业环境中稳健前行、合规运营的实用指南。

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本文来源：新媒网 https://nmedialink.com/posts/cross-border-ma-fraud-alert-20m.html